券商策略周报落袋为安

券商策略周报：落袋为安

上周市场有所调整，上证综指、深成指、沪深300、中小板和创业板综指跌幅分别为1.05%、2.70%、1.14%、1.26%和2.04%；两市成交金额为1.27万亿元，环比萎缩22%；行业板块表现上，石油石化、国防军工上涨，传媒、有色金属、煤炭、家电、通信、地产调整明显。　　招商证券：　　就短期而言，后续市场能否在2200点水平上再往上涨一波，关键因素不在于基本面能否好转，也不在于市场所关注的各种纷繁复杂的因素，而在于货币政策能否再放松一把。如果不再放松，这一波反弹基本确定结束；如果继续放松，则还能再冲一下，但没有基本面支撑，冲完之后终究还是要回落。　　湘财证券：　　市场整体上将延续区间震荡行情，周期性行业反弹难以持续，市场节奏将重点转向成长股，建议关注传媒、食品、医药、铁路设备、核电设备、电力设备、网络安全、环保、新能源、军工等行业的投资机会。　　西部证券：　　经济延续企稳格局，政策托底仍将持续；央行继续定向宽松，融资成本趋势下行；制度改革利好明显，市场风险偏好回升，未来市场仍将上行。　　平安证券：　　市场反弹的基本面支撑——经济增长的边际改善与信用好转难以继续，目前经济、资金与政策所反映的市场的价值内因素已经不存在改善空间，伴随着不确定因素增加，指数的阶段性行情基本收尾。而对于市场预期较浓的降息，其对股市的影响不可高估，即便发生也更多是利好兑现。　　中信证券：　　基本面数据疲弱与宽松政策预期落空的叠加，会导致市场风险溢价提升，加大市场调整压力。而前期驱动市场上行的流动性因素不确定性增加，改革政策的落地会激发市场局部热点，但难以显著推升市场整体风险偏好。对后市整体运行判断应相对谨慎，大盘下行压力仍在。　　国信证券　　“非典型”复苏下的股市资金或继续流入　　一、“非典型”经济复苏下，股价表现与公司业绩的关联性趋弱。新兴市场资金继续流入，本周重点聚焦欧洲央行议息会议　　回顾半年报业绩以及年初以来的市场表现，促使股价表现的三大驱动力分别是：定增借壳收购兼并等资本运作行为、新兴产业概念、上市新股等，呈现出股价表现与公司业绩的关联性趋弱的特征。这与“非典型”经济复苏下宏观与微观的背离常态不无关系，也折射出当前A股市场上机构投资者话语权的日渐式微，以及大股东、产业资本影响的增强，即非基本面影响上升的现状。上周国内市场环境并无太大变化，国信高频宏观指数为-2显示经济仍然低迷，而定向降息等政策规模较小，实际影响也相对有限。我们认为，市场对国内因素的预期变化还需等待本月中的工业增加值、房地产销售投资等数据，短期内波动不大。　　欧央行议息会议临近，近期重点关注的应是外来资金，尤其是欧元区资金的动向。近期通过香港进入A股的外资净流入虽然不似7月末那样凶猛，但仍采取逢低买入的交易策略，显示外资对未来A股大势整体并不悲观。由于8月欧元区通胀数据与金融市场通胀预期继续恶化，同时欧洲政府开始逐渐统一认识、强调刺激经济的必要性，预计9月4日的欧央行议息会议可能将进一步向市场传递宽松预期，提出既定的TLTRO之外的货币政策，从而强化欧元区资金的对外溢出，新兴市场充裕的外来流动性将进一步维持。历史上欧央行完成资产负债表扩张之后，大部分都是美元指数的局部高点，以及新兴市场股市和资金流入的向上转折点(除去2012年一季度LTRO2完成，但遭遇欧债危机恶化时期)，因此，欧央行接下来的宽松政策将利好包括A股在内的新兴市场股市。　　二、非金融上市公司半年报业绩增速8.5%，相比一季报略有增长，与宏观经济走势基本相符，维持10%左右的2014年全年业绩增速预测　　2014年上半年全部A股净利润增速为10.2%，剔除金融、中石油、中石化后为8.5%，相比一季报的7.4%有一定幅度的回升。上市公司半年报业绩基本符合我们5%-10%的预测，我们此前预测2014年净利润增长的动力主要来自毛利率回升，事实也与这一预测基本相符。二季度非金融上市公司营业收入增速略有下滑，而毛利率由一季度的17.61%继续回升至17.76%，成为推动净利润增速回升的一个主要动力。另一方面，一季度大幅上行的财务费用率在二季度有所回落，由1.92%下降至1.80%。由于二季度加权贷款利率小幅回落，判断下半年财务费用率将继续有所下行。整体上上市公司半年报业绩基本符合前期判断，暂不调整2014年全年盈利预测，预计2014年全部A股(剔除金融、中石油、中石化)的净利润增速为10%。　　三、创业板半年报未呈现回暖态势，与宏观经济的关联性弱于主板。另一种可能的解释是：业绩在结构上依据解禁时间差异体现出一定分化，背后折射出机构投资者的日渐式微以及产业资本影响的增强　　创业板公司半年报业绩增速为14.5%，相比一季报的17.6%有所下滑，也略低于我们此前16%的预测。分结构来看，创业板公司间存在较为明显的差异，我们将创业板上市公司按照上市时间分成7组(自2009年下半年起每半年一组)，可以发现2009年下半年、2010年上半年和2010年下半年的三组公司半年报业绩出现明显回落，其中2009年下半年组一季报就已经开始回落；而2011年上半年、2011年下半年和2012年上半年三组公司半年报则出现了一定幅度的回升。为什么会出现这一现象？我们认为这跟公司的业绩动力有一定程度的关系。由于创业板公司大股东所持股份的限售期为三年，因此2009-2010年上市的公司在去年解禁，因此就存在去年透支今年业绩的情况，而目前则是2011-2012年上市的公司业绩动力更足。在这种创业板业绩的解禁轮动下，传统的单纯根据公司基本面进行盈利预测的准确性已经下降，产业资本、大股东的诉求成为投资者不得不考虑的一个重要因素。　　广发证券　　政策力量和市场力量的脱节　　8月上旬曾经监测到中观行业出现改善迹象(水泥、煤炭、钢铁同涨，发电量环比超越季节性)，但是在随后的三周里数据再次回归平淡。上周数据依然如此——不断出台限产措施的煤炭虽然止住了跌势，但是价格也无法向上反弹，已连续两周走平；螺纹钢和板材价格同时下跌，尤其是螺纹钢价格不断创历史新低；8月中旬的发电量同环比出现了大幅回落，明显弱于季节性；唯一出现改善的是水泥——水泥价格已连续两周反弹，但这只属于正常的第二旺季反弹，且幅度较弱，反弹时间也弱于过去两年(2012年和2013年水泥价格反弹的时间都是在7月底8月初).　　从7月和8月的高频数据跟踪来看，三季度的宏观数据大概率会低于二季度。很多人纳闷，难道这次政策放松没效果了吗？我们认为，最主要的原因在于政策力量和市场力量出现脱节。目前来看，景气恶化的行业基本都是和地产投资有关的行业，而像电力设备、铁路设备等与基建相关的行业近期的景气是有明显改善的，改善的行业和恶化的行业相互抵消造成近期的宏观数据再次趋于平淡。那地产投资什么时候能起来呢？我们认为最快也要在明年上半年。因为从目前跟踪的地产销售数据来看，虽然各地都在放松限购，但是地产销售的回升趋势并不明显(根据30个城市的地产销售情况来看，1-8月累计同比是-17%，而1-7月是-17.7%，同比增速只有微幅回升)。而即使今年“金九银十”的销售明显改善，从地产销售的回升到地产投资的恢复至少还有一个季度的时滞，因此今年大概率是看不到地产投资改善了。因此，今年接下来的时间里，宏观数据很可能在政策的不断支撑下维持在很弱的水平，但很难具有向上弹性。　　企业盈利亦是如此，根据最新的A股上市公司半年报数据，剔除金融的半年报增速为6.8%，相比一季报的3%出现了回升。但大可不必为此欢呼雀跃，因为这并不是一个趋势性拐点的确认。随着三季度宏观数据的再次回落以及去年高基数效应的影响，A股盈利将在今年下半年再次回落，预计A股剔除金融今年全年的盈利增速只有3.7%，明显弱于去年的13%。　　那明年地产投资改善之后市场是否会好起来呢？我们认为也不用过于兴奋，因为这只是周期性的改善力量，而制约A股估值的最大问题仍然是结构性问题，即前几年的“高杠杆”经营模式没有得到根本改变，这个问题最早可能在2016年以后才能得到改善。因此，明年更可能出现的图景是：在地产投资回升之后，A股整体盈利出现向上反弹，但高度有限，盈利增速可能也就只有10%到15%左右。在这样的环境下传统行业盈利和股价仍然没有弹性，反而给代表转型方向的成长股提供了估值再次提升的良好环境，即不会带来风格转换，反而会带来风格差异的进一步加剧。　　当然，明年还很遥远，怎样在四季度守住今年的胜利果实是投资者更现实的问题。结合半年报情况以及对四季度宏观环境的判断，推荐配置以下行业：1、受益于出口改善的金属制品；2、受益于政策刺激的铁路设备；3、盈利趋势改善的医药和非银金融，总体来看这还是一个偏防御的配置策略。　　海通证券　　反弹未完改革成长两手抓　　一、托底、改革继续，反弹行情未完　　国务院加快推进一批“补短板”重大工程建设、央行定向降息，说明托底政策继续。而央企薪酬改革及油气、铁路行业改革推进说明国企改革仍在继续。政策偏松趋势未变、改革加速，因此，股市提高风险偏好趋势未变，反弹行情将继续，影响未来的市场因素可跟踪9-10月的地产销量及经济数据。　　二、半年报显示盈利略回升，创业板公司预期差风险已有所释放　　全部A股(剔除金融和两桶油)的上半年净利增长同比为10.1%、8.3%，均较一季度回升，源于毛利率和营业外收入改善，预计2014年增长为8%、7.6%。创业板、创业板指及权重股上半年(预告)净利同比增长为14.5%(16.7%)、19.7%(17.8%)、33.6%(33.6%)，均低于一季度，源于主营外收入下降，但业绩冲击在7月前三周已经基本释放。　　三、均衡配置，改革、成长两手抓　　前期我们持续提示央企层面的油气、铁路改革，目前铁路和油气改革已初现端倪，关注铁路板块的北方创业、晋西车轴，油气板块的风范股份、国际实业、龙宇燃油等。以创业板为代表的成长股业绩预期差前期已释放，看好景气度高的智能机械、受益于系统集成特一级企业名单公布在即的信息安全等。此外，军工板块短期有望升温。　　银河证券　　坚定看好三季度市场　　政策层面改革信号进一步释放。8月27日召开的国务院常务会议上李克强总理对外界的“强刺激”回应称，今年货币政策一点没变宽松，唯一的“刺激”就是强力推进改革。进入9月份，政策层面改革信号进一步释放，市场对10月份召开的十八届四中全会将有所期待。在近期宏观数据向中微观数据靠拢后，我们认为本轮经济改善力度以及持续性均弱于以往，因此政策层面托底的动力再度提升，具体发力方向有三个：基建、房地产、货币政策。经济方面，三季度受高基数影响同比数据较难超预期，但环比仍然改善。一般而言，政策效果存在滞后性，从出台到见效需要3-6个月的时间，因此，自3月下旬、4月初开始的稳增长政策的累积效应该能够支撑三季度经济环比改善；流动性上，下半年货币政策较少受到物价方面的掣肘，央行仍将主要通过公开市场工具调节流动性，同时通过PSL等创新工具及定向政策压低社会融资成本。货币政策不会出现大的转向，利率短期波动不改整体资金环境相对宽松。　　总体来看，累积效应及政策预期、相对宽松的流动性以及环比改善的经济，将带动A股市场继续前行，坚定看好三季度市场的表现。　　行业配置上继续推荐两类成长股：第一，方向明确、空间较大的科技股，如新能源汽车、机器人和3D打印、智能生活。第二，稳定增长的医药和大众品牌消费。主题配置上推荐国家安全产业链(国防军工、信息安全)以及发达地区国资的混合所有制改革。　　东北证券　　调整压力在增大　　经济疲弱程度超出市场预期，弱复苏逻辑被打破，后续数据将陆续验证经济的低迷。从汇丰PMI超预期回落，到房地产市场的持续低迷，本周一公布的8月官方及汇丰制造业PMI双双回落；部分工业品价格低迷、螺纹钢跌至3000元下方，PPI预期跌幅有所扩大而非缩小。　　上市公司利润增速平稳，但亮点不多，创业板业绩增速低于预期。全部A股半年报净利润增速9.5%、非金融类增速6.17%，创业板业绩增速回落至15%，再度低于预期；相对于非金融类市盈率21.5倍、创业板市盈率62倍，估值水平在资金价格没有出现显著回落背景下并不具有优势，甚至有所高估。　　政策意图托底而非漫灌。定向降息等一系列政策表明，即使面临房地产10年来的最大月环比降幅等不利数据，新常态下政策不具有全面宽松的条件。因此，虽然定向降息未来存在扩围需要，但是全面降息的预期在回落。　　资金角度看，美元指数近期创出年内新高，且美元指数上行格局并未被打破，这将影响海外资金的流动，对A股市场的资金面带来一定的负面影响；前期开户数有所增长、市场情绪有所上行，但是从近几年市场运行特征看，往往开户数激增的时候恰是市场短期高位形成时期。　　因此，整体来看，市场回升空间极小，而调整压力却在增大。操作上，在市场对后市看法出现分歧之际适当降低仓位、守住胜利成果，可参与一些低风险产品的投资。待市场调整充分，指数再度回落之后再行琢磨加仓。　　中投证券　　创阶段新高难度上升　　继7月份大涨、8月份小涨(结构补涨)之后，9月份行情或不如8月，创阶段新高难度上升。　　美紧缩预期暂未升温。美联储口吻变化依赖于数据，而市场预期仍在摆动中。7月核心PCE同比上升1.5%，阶段通胀预期有所温和化；美国消费者信心指数等数据超出预期，美股阶段延续缓升态势。虽然紧缩预期暂未升温，但欧洲进一步宽松预期导致美元延续走强，美元或正在持续走强的大趋势中，建议关注本周周五的新增非农就业人数。　　人民币波动成为货币政策空间的牵制力量。人民币并非完全自由波动，虽然上半年央行通过引导人民币贬值扩大了人民币的波动幅度，但后续美元走强趋势延续，将使人民币难以持续走强，甚至阶段趋贬。而人民币存在国际化以及控制经济系统性风险需要，要求控制人民币短期过大幅度贬值，这将牵制货币政策宽松的空间。同时美元趋强趋势导致商品趋弱，中美利差收窄，均不利于A股市场。　　从经济数据看，7月份数据大幅低于预期，8月汇丰制造业PMI终值为50.2，低于初值50.3；而货币政策宽松力度偏小，定向增加支农再贷款额度200亿元，贫困地区符合条件的农村金融机构再贷款利率下调1%。另外，后续过高的宽松预期并不可期，明年经济增速目标或不可避免的下移。从基本面角度看，我们认为9月份市场或不如8月份，中期维持四季度市场不如三季度判断。　　行情持续上行，所需增量资金所有不足。目前行情仍属于存量资金博弈，但存量资金增仓或告一段落。从7、8月份的增量资金来源看，基金净流入较少，主要来源在于保险、私募、散户。伴随基本面趋向负面，保险资金陆续出现止赢的信息；从散户增仓情况看，融资融券大幅新增1147亿元，阶段存在修整可能。　　仓位建议：中等仓位。　　配置建议：1、家电、汽车、食品饮料趋向平稳，部分龙头股具有配置价值。2、医药、休闲服务行业增速预计能持续超过名义GDP增速，具有较好的板块配置价值。3、建议适当配置保险、弹性较好的银行、地产股等，建议关注农产品可能的修复。4、建议配置环保、智能设备、互联网，但是仍要平衡估值与景气度进行波段调整。预计三季度存在阶段性交易机会，而四季度估值存在向下修正可能。5、大类产能过剩的传统行业乏善可陈，建议关注小金属、复合肥、新型建材等子行业。　　风险提示：美联储加息预期迅速升温；房地产超预期下滑造成经济失速；注册制加速推进预期产生结构冲击。　　申银万国　　落袋为安　　上周市场高位回落，我们认为短期市场没有太多的利好消息值得期待，上行动力继续减弱，建议落袋为安。　　还有多少利好值得期待？本轮市场反弹的几个动力已经或正在衰减，若无新的超预期利好刺激很难突破2250点阻力。1)7月份经济数据大幅低于预期，8月官方及汇丰制造业PMI双双回落，提示经济预期恐怕难以再回到7月下旬时的那么乐观。2)“定向降息”终于兑现，但却大大低于市场预期。一方面表明管理层坚持微幅定向，另一方面降息过后值得期待的已经不多了。3)七八月间沪港通再度大热时确实有增量资金介入迹象，但后续量能再度成为上行制约。沪港通是长期制度性建设，短期利好可能已经大部分反映，正式开闸后的影响还需观察。4)转型期市场经历了上半场的大幅系统性风险释放后情况逐渐好转，但信心仍有不足，进入反复试探、矛盾和希望纠结的筑底阶段，向下已不必悲观，向上还缺乏持续动力，可能在较长时间内将维持区间震荡格局。　　2250点较难突破，不进则退，落袋为安。1)上周市场走弱很大程度上受到新股集中发行影响，按照目前安排，18日之前是空窗期，供求压力有望缓解。2)短期获利盘和解套盘压力仍需要消化。3478点以来的下降通道上轨在2250点左右，加之前期2270和2260两个高点，2250-2300点区间阻力较大。3)2200点上方的高位震荡已持续近一个月，上行动力减弱，下行风险渐增。虽然我们认为向下空间不大，但短期收益可考虑暂且兑现。

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